¿Qué hacemos con el tipo de cambio?


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Tras tres años de calma –con casi nula inflación y un tipo de cambio estable– la política monetaria vuelve a estar en la mira de los costarricenses con la abrupta depreciación de las últimas semanas. No es para menos: una caída en el valor del colón de esta magnitud no solo afecta el costo de los bienes importados –y eventualmente se traducirá en una mayor inflación– sino que en el corto plazo pone en vilo a mucha gente que tiene préstamos en dólares, que no son pocos: a junio del año pasado el 41% de los créditos vigentes estaban en moneda extranjera y de estos un 78% pertenecen a deudores cuyos ingresos son en colones. Tres preguntas están en el aire: ¿qué causó este movimiento? ¿Hasta dónde llegará la sangría del colón? Y, ¿qué podemos hacer para evitar estos socollones en el futuro?

Primero que todo, debemos tener claro que el tipo de cambio es un precio como cualquier otro, que se determina mayormente por la oferta y demanda de dólares en la economía. Ya varios economistas han venido enfatizando este punto en las últimas semanas, pero no está de más repetirlo. La oferta se determina por el flujo de dólares que entra al país por concepto de exportaciones, turismo, inversión extranjera, remesas y créditos internacionales, ya sea para el Estado o para entidades financieras privadas. La demanda consiste en la salida de dólares producto de las importaciones, remesas de extranjeros que viven en el país, pago de créditos externos, además de la demanda interna de los costarricenses por concepto de ahorros, inversiones o préstamos en dólares. 

Sin embargo, el tipo de cambio nunca ha sido un precio "por la libre". El Estado, a través del Banco Central, ha intervenido históricamente para determinar o influenciar la cotización del dólar. Esto lo logra comprando dólares y sacándolos de la economía (que pasan entonces a engrosar las reservas internacionales) o vendiendo los dólares que posee en dichas reservas. Además, el Banco Central puede influenciar indirectamente la demanda de dólares al aumentar o bajar las tasas de interés en colones, lo cual hace que la gente encuentre más atractivo tener colones que dólares. Finalmente, el BCCR también puede simplemente aumentar la cantidad de colones en circulación, lo cual hace que la moneda nacional pierda valor ante el dólar. Determinar el tipo de cambio es una enorme prerrogativa del Banco Central que, a confesión de un expresidente reciente de esa institución, en las últimas décadas se usó para beneficiar a grupos poderosos de la sociedad a expensas de los asalariados.

También debemos tener en cuenta que a pesar de estas intervenciones, el tipo de cambio ha experimentado algunos ajustes bruscos en la última década, especialmente conforme el BCCR ha ido migrando a una política de mayor flotación del colón: pasando del sistema de minidevaluaciones, a uno de bandas cambiarias, hasta el actual de "flotación administrada" (por el BCCR, claro está). Como vemos en la gráfica adjunta, en el período 2008-09 el país sufrió una fuerte depreciación. Las causas eran fácilmente identificables: con la crisis financiera internacional, cayeron las exportaciones, la inversión extranjera y el turismo, y además mucha gente se refugió en el dólar por la incertidumbre que predominaba. La moneda estadounidense se apreció en todo el mundo. Pasado el temporal –y aunado a una política de la Reserva Federal que inundó al planeta con dólares– el tipo de cambio volvió a su nivel pre-crisis y más bien durante 4 años el BCCR intervino activamente para evitar que el tipo de cambio bajara de ¢500 –que era el "piso" de la banda cambiaria–. El tipo de cambio sufrió un fuerte ajuste luego en el 2014 –que coincidió con la llegada al poder de Luis Guillermo Solís– y vemos que desde julio del 2016 empieza un aumento muy paulatino que, por algún motivo, se aceleró desde hace 3 semanas.

¿Qué está causando esta fuerte depreciación? El aumento paulatino en el tipo de cambio que empezó en el 2016 tenía razones bien identificables: en diciembre del 2015 la Reserva Federal comenzó a aumentar su tasa de interés de referencia, lo cual hizo que el dólar se empezara a apreciar a nivel mundial. La llegada de Donald Trump aceleró este fenómeno. De igual forma el precio del petróleo aumentó algo en los primeros meses del 2017 (lo que eleva la factura petrolera). Igualmente significativo es que una fuente importante de dólares se secó el año pasado: los $1.000 millones anuales que por cuatro años entraron al país en endeudamiento externo por concepto de los Eurobonos. Todo esto explica el movimiento al alza del tipo de cambio desde el año pasado. 

Sin embargo, eso NO explica la fuerte depreciación de las últimas semanas. El aumento de la tasa de interés de la FED ya ha sido incorporado en las expectativas de los movimiento del dólar. El "rush" por la elección de Trump ya pasó e incluso el dólar ha perdido fuelle frente a varias monedas este año. El precio del petróleo ha caído en los últimos dos meses. Y la entrada de dólares por concepto de Eurobonos se secó desde hace más de un año. Si vemos el comportamiento de las reservas internacionales del BCCR, se observa que estas empiezan a declinar a partir de enero del 2015. Eso es una señal de que el Banco Central empezó a intervenir desde entonces para evitar/desacelerar una depreciación. Esta caída en las reservas se acentúa a partir de julio del año pasado. 

Bajo el régimen de "flotación administrada" que rige la actual política cambiaria, el BCCR busca evitar las fluctuaciones violentas en el tipo de cambio. Es difícil saber bajo este régimen si el tipo de cambio refleja el valor del mercado o es determinado primordialmente por el Banco Central siguiendo reglas que son totalmente discrecionales y opacas. Parece que el BCCR desde hace dos años ha venido apretando el freno para evitar/desacelerar una depreciación –que ya tuvo lugar en otros países de la región–, pero por algún motivo en las últimas semanas perdió un poco el control de la situación. Esto probablemente se debe a que, ante la perspectiva evidente de una mayor pérdida de valor del colón, los actores económicos han corrido a conseguir más dólares, acentuando la escasez de la moneda estadounidense y de esta forma acelerando la depreciación. Igualmente no podemos descartar que haya de por medio algún grado de especulación. 

¿Hasta dónde llegará la sangría del colón? Es difícil predecirlo. Si la gente "paniquea" con la pérdida de valor del colón, buscará cambiar sus ahorros a dólares, lo cual acelerará la depreciación. Es un fenómeno bola de nieve. El BCCR tiene herramientas para frenar esto: cuenta con poco más de $7.000 millones en reservas internacionales. Además, puede aumentar la tasa de interés de referencia en colones para hacer más atractivo que la gente mantenga su plata en esa moneda y no la cambie a dólares. El BCCR ya está recurriendo activamente a estos instrumentos para menguar el alza en el tipo de cambio. La torta radica en si la gente empieza a dudar en la capacidad del Banco Central de frenar la estampida. En ese escenario, las reservas se pueden empezar a quemar muy rápido, lo cual atizaría el pánico (desde septiembre ya ha gastado más de $820 millones, que es casi un 10% de las reservas que llegó a tener el año pasado). Don Jorge Guardia en su columna de La Nación de ayer es de la tesis de que esto es fácilmente controlable. El temor pronto acabará y el tipo de cambio se estabilizará a un nivel cercano al que se encuentra actualmente. Es probable. Como señalé, ya hemos visto estos ajustes antes. Esto no quiere decir que no habrá consecuencias: desde el año pasado –y previo de la fuerte depreciación de las últimas semanas– la morosidad de los créditos en dólares ya venía en aumento. Nada preocupante, señala Annabelle Ortega, directora de la Cámara de Bancos, pero ciertamente algo a tomar en cuenta ahora que servir esos créditos se ha vuelto más caro para la mayoría de los deudores.

 ¿Qué podemos hacer para evitar estos socollones en el futuro? Depende qué tanto queramos tener una moneda propia. En  repetidas  ocasiones he aplaudido la política monetaria del BCCR bajo la presidencia de Olivier Castro, principalmente porque le puso coto en los últimos dos años y medio al flagelo de la inflación. Pero controlar el tipo de cambio es mucho más difícil. Costa Rica es un mercado muy pequeño, con una cuenta de capital abierta (es decir, la gente puede meter y sacar plata sin mayor problema) y por lo tanto es relativamente fácil mover el tipo de cambio. Como lo ha descrito Eduardo Lizano, es una pecera con varias ballenas adentro –o tiburones–. E incluso cuando el BCCR ha premiado la estabilidad del tipo de cambio, terminó generando consecuencias no deseadas: la gente se endeudó más en dólares pensando que el colón iba a seguir al mismo nivel.

¿Queremos baja inflación, sin cambios abruptos en el tipo de cambio y seguir siendo una economía abierta? En las circunstancias de nuestro pequeño y lluvioso país, eso solo se logra si dolarizamos. Si queremos mantener nuestra moneda de juguete, tenemos que acostumbrarnos a que de vez en cuando tendremos estos socollones cambiarios, con todos los costos económicos que eso implica. También tenemos que tener presente la posibilidad de que los mercantilistas vuelvan al poder y quieran utilizar de nuevo la política monetaria para subsidiar a exportadores y banqueros, como lo hicieron por casi 30 años. Además, seguiremos viviendo con el riesgo de que en algún momento la crisis fiscal lleve a un gobierno a financiarse con emisión monetaria (como ocurrió en 1980-82), lo cual generaría una altísima inflación y empobrecimiento generalizado de la población. 

¿Queremos tener moneda propia? Pues acostumbrémonos a los costos y riesgos que eso implica.

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Por la Libre Juan Carlos Hidalgo

Juan Carlos Hidalgo es analista de políticas públicas sobre América Latina en el Cato Institute, en Washington DC. Escribe frecuentemente sobre temas de actualidad y sus artículos han sido publicados en medios estadounidenses como el International New York TimesMiami Herald, New York Post, Huffington Post, Forbes, y en importantes periódicos iberoamericanos como El País (España), La Nación (Argentina), El Tiempo (Colombia), El Universal (México), El Mercurio (Chile), entre otros. Es autor de la columna "De frente" en La Nación. También participa regularmente como comentarista en medios internacionales como CNN en Español, NTN24, BBC News, Al Jazeera y Voice of America. Se graduó en Relaciones Internacionales en la Universidad Nacional y sacó su maestría en Comercio y Política Pública Internacional en George Mason University en Estados Unidos. Además es miembro de la Mont Pelerin Society y Premio ANFE a la Libertad 2014.

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