Opinión: El acertijo de los flujos de capital


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I thaca. En los últimos meses, las economías emergentes han experimentado el latigazo de los flujos de capital. Indicios de que la Reserva Federal de Estados Unidos podría “disminuir” su alivio cuantitativo (QE, por su sigla en inglés) llevaron a los inversores a reducir su exposición a los mercados emergentes, debilitando marcadamente sus monedas y causando que sus precios bursátiles se derrumbaran. Ahora que la reducción del alivio cuantitativo se ha pospuesto para más adelante, el capital en algunos casos regresa. Pero, con escasa influencia, mucho menos control, sobre lo que va a pasar después, las economías emergentes siguen luchando por descifrar la manera de protegerse del impacto de un cambio de política de la Fed.

Cuando la Fed sugirió en un principio su intención de reducir el QE, los responsables de las políticas en algunas economías emergentes protestaron, pero sus quejas fueron desestimadas por los funcionarios de las economías avanzadas, quienes los acusaron de quejosos crónicos. Después de todo, inicialmente, ellos rechazaron las mismas políticas que ahora quieren preservar encarecidamente.

Sin embargo, las críticas de los responsables de las políticas en los mercados emergentes no reflejan una postura inconsistente; en ambos casos, el punto crucial de sus quejas ha sido la volatilidad. Han intentado erigir defensas contra los efectos potencialmente desestabilizadores de las políticas monetarias de los países avanzados acumulando reservas de monedas extranjeras y estableciendo controles de capital. Ahora les están pidiendo a sus bancos centrales que aseguren la estabilidad, por ejemplo, mediante un aumento de las tasas de préstamo a corto plazo.

Sin embargo, esta estrategia no resuelve la cuestión subyacente, y un diagnóstico equivocado del problema podría tener consecuencias de amplio alcance que no solo conducirían a soluciones inefectivas, sino que también, quizá, causarían distorsiones severas para determinadas economías y para el sistema financiero global en su totalidad. Para diseñar remedios efectivos, resulta útil distinguir entre tres tipos de deficiencias que impiden el funcionamiento de los mercados financieros.

Primero, existen deficiencias inherentes a los mercados que ocurren cuando, por ejemplo, los inversores esgrimen un comportamiento gregario, cuando existen asimetrías en la información o cuando la estructura de incentivos para los gerentes de inversión alienta una toma excesiva de riesgos.

Segundo, existen problemas vinculados a las políticas, que ocurren cuando políticas macroeconómicas indisciplinadas y políticas regulatorias financieras inconsistentes o inefectivas resaltan los riesgos asociados con los flujos de capital volátiles.

El tercer problema –y hoy el más complicado– tiene que ver con las instituciones nacionales o internacionales. Las políticas monetarias domésticas se han convertido en la primera y la última línea de defensa contra las desaceleraciones del crecimiento y los pánicos financieros, lo que les permite a los responsables de las políticas evitar la adopción de otras medidas importantes, pero mucho más difíciles. Utilizar la política monetaria para compensar las políticas deficientes en otras áreas representa una falla institucional: los responsables de las políticas monetarias no necesariamente se equivocan, pero sí se ven limitados por la configuración de otras políticas.

Falta de gobernanza

La incompetencia del marco actual para la gobernanza global agrava el problema. La triste realidad es que, cuando los mercados financieros se vuelven cada vez más interconectados, las políticas monetarias adoptadas por alguna de las economías principales tiene efectos de derrame a nivel internacional. Se necesita un mecanismo de gobernanza efectivo o una institución confiable para ayudar a los mercados emergentes a hacer frente a esos efectos.

La falta de una gobernanza económica global efectiva tiene implicaciones importantes para los flujos de capital. Los responsables de las políticas en los mercados emergentes creen que no pueden recurrir a redes de seguridad que amortigüen el impacto de los flujos volátiles. Sus esfuerzos por “autoasegurarse”, incrementando, por ejemplo, sus reservas de moneda extranjera, perpetúan los desequilibrios económicos globales.

¿Cómo pueden resolver, entonces, estas deficiencias los responsables de las políticas? Ha habido cierto progreso a nivel internacional en cuanto a la adopción de reformas regulatorias destinadas a resolver las deficiencias de los mercados, aunque esos esfuerzos se han visto limitados por una resistencia estridente de las instituciones financieras.

Las soluciones para las deficiencias de las políticas no son difíciles de discernir. Monedas flexibles, marcos monetarios más transparentes y políticas fiscales sólidas a largo plazo pueden servir como amortiguadores contra la volatilidad de los flujos de capital. Es más, debería mejorarse el funcionamiento de los mercados financieros en las economías emergentes, con políticas destinadas al desarrollo institucional y a una mejor capacidad regulatoria. Si bien las políticas correctas no pueden eliminar el riesgo, sí pueden mejorar la relación costo-beneficio de los flujos de capital.

El paso más importante –y el más difícil– consiste en reparar las deficiencias institucionales. Una reforma exitosa requiere, antes que nada, encontrar la combinación apropiada de políticas internas. En las economías avanzadas, en particular, se necesita un foco más agudo en la reducción de deuda a largo plazo, en lugar de una austeridad fiscal a corto plazo, junto con reformas estructurales de los mercados laborales, productivos o financieros, dependiendo del país.

Sin embargo, en muchas de las economías emergentes en problemas, la política monetaria ha asumido el peso de tener que controlar la inflación, administrar el valor de la moneda local y respaldar el crecimiento. Este malabarismo es difícil de sostener, lo que hace que estas economías se tornen vulnerables cuando el contexto externo se vuelve desfavorable.

En la India, por ejemplo, aumentar la productividad y el crecimiento a largo plazo exige una disciplina fiscal y un conjunto de reformas del mercado financiero y laboral. Pero se le pide al banco central que cargue con todo el sobrepeso. En otros mercados emergentes también, el principal desafío es asegurar que todas las políticas macroeconómicas y estructurales promuevan objetivos comunes.

Al mismo tiempo, debe reformarse la estructura de gobernanza de las instituciones multilaterales como el Fondo Monetario Internacional (FMI) para apuntalar su legitimidad en los mercados emergentes. De lo contrario, estas instituciones seguirán siendo ineficientes a la hora de confrontar los problemas colectivos relacionados con el efecto derrame generado por las políticas macroeconómicas, y de ofrecer un seguro contra las crisis.

Los responsables de las políticas en los países avanzados y emergentes por igual deberían focalizarse en las deficiencias subyacentes que desestabilizan sus economías e impiden el crecimiento, en lugar de intentar tratar los síntomas manipulando la política monetaria o los controles de capital. A menos que estén respaldadas por fuertes estructuras institucionales en todos los niveles, este tipo de medidas resultarán inútiles para manejar los flujos de capital.

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