La implementación de la plataforma Tesoro Directo del Ministerio de Hacienda encendió la polémica en el sector bursátil por los eventuales efectos que pueda generar en el mercado de valores y hasta por la legalidad de este sistema que está bajo la administración de la Tesorería Nacional.
Tesoro Directo (TD) funciona como prueba desde el 2015, pero Hacienda decidió impulsarlo con más fuerza este año e inició un plan para incluir a otras entidades públicas.
Los conflictos y críticas al sistema son varios y vienen desde los intermediarios bursátiles y la propia Bolsa Nacional de Valores (BNV).
Por su parte, la Tesorería Nacional argumenta que su creación y funcionamiento está apegado a la ley y cumple con el objetivo de proveer a la Hacienda Pública de recursos para financiar sus gastos, a un costo que consideren conveniente.
El sistema no fue del completo agrado de todos, pues ha recibido críticas que van desde su legalidad hasta aspectos operativos.
Por ejemplo, se cuestiona que no genera ni divulga la suficiente información hacia el mercado en lo referente a tasas de interés y precios relativos de los bonos, información que podría ser de utilidad para el resto de la industria y para los inversionistas
Otra de las acusaciones es que los títulos emitidos no son estandarizados, característica que les permite ser negociados de manera secundaria, es decir, entre más inversionistas.
Precisamente, al carecer de negociaciones posteriores, se genera la ausencia del denominado “valor de mercado”, el cual considera la situación de las tasas de interés en cada momento y el rendimiento facial que tiene el instrumento.
Incluso, esa condición es escasa para los títulos que sí están dentro del mercado organizado por la BNV, pues solo algunos de los bonos emitidos son los más buscados y tienen la preferencia de intermediarios e inversionistas para hacer transacciones de compra y venta.
También se critica que los títulos vendidos por medio de TD no puede ser considerados dentro de los indicadores de liquidez de los bancos.
El debate también se ha ventilado en varios artículos de opinión entre el exsuperintendente de Valores Danilo Montero; el expresidente del Banco Central Jorge Guardia y la tesorera nacional, Martha Cubillo.
En tanto, la Superintendencia General de Valores (Sugeval) está a la espera.
Su jerarca, Carlos Arias, confirmó que se encuentran haciendo un estudio legal sobre la capacidad jurídica que tenga Hacienda para emitir títulos individuales.
“Nos llama la atención el porqué utilizar títulos individuales, independientemente de si están legalmente autorizados o no, porque podrían utilizar títulos estandarizados de las diferentes emisiones que tienen vigentes o inscribiendo nuevas emisiones, y la utilización de esos títulos facilitaría mucho la existencia de información, mejor establecimiento de precios y eventualmente la existencia de liquidez en un mercado secundario”, dijo Arias.
Mauricio Arroyo, subtesorero nacional, contestó que la implementación de la nueva plataforma se fundamenta en la Constitución Política y en tres leyes más: la Ley de Administración Financiera y Presupuestos Públicos (8.131), la Ley de Reestructuración de la Deud a (8.922) y la Ley Reguladora del Mercado de Valores (7.732).
Arroyo explicó que TD automatizó un proceso de inversión en forma directa que funcionaba desde hace varios años, que era la venta directa de bonos a diferentes entidades.
“Al automatizarse, recientemente se ha divulgado más el mecanismo y se ha ampliado a otras entidades la posibilidad de colocar en forma directa, sobre todo recursos de muy corto plazo (menos de un año principalmente)”, agregó el funcionario.
Para Montero, Hacienda va a continuar con TD para financiar el faltante fiscal, independientemente de que sea desfavorable para la consolidación de un mercado de valores.
“Es una lástima, creo que Hacienda tiene claro que la ley no les da esa atribución, pero el problema fiscal es suficientemente grande como para que ellos echen para atrás”, sentenció Montero.
Fuente de recursos
Los resultados proporcionados por la Tesorería muestran que TD ha funcionado y el Gobierno está aumentando las captaciones por este medio.
En el acumulado de enero a julio, la plataforma ha emitido un total de ¢1.039.224 millones con un ritmo que ha ido creciendo todos los meses.
Esa cifra es inferior, sin embargo, al total que ha colocado Hacienda en el mercado primario en el mismo lapso, a saber, representa el 57,5%. Entre TD y las colocaciones totales de Hacienda, este año, el Gobierno ha captado ¢2,84 billones.
A pesar de TD, las necesidades de Hacienda en las subastas y en el mercado de valores no han disminuido y más bien siguen en aumento, pues la entidad requiere financiar el déficit fiscal, que para este año alcanzaría el 6% del Producto Interno Bruto (PIB).
En otras palabras, aunque ya se encuentra en funcionamiento TD, las colocaciones del Gobierno siguen en aumento y hasta mediados de agosto el total ya había superado el del 2015. .
Tesoro Directo ha sido acaparado por las operaciones de muy corto plazo, y la mayoría del volumen se ha canalizado por los denominados bonos “cero cupón”, que vencen a menos de un año.
Es decir, el requerimiento de Hacienda es de dinero que puede pagar en cuestión de meses.
Un 84% de los bonos emitidos cae en esa categoría.
Lo anterior no ocurre en las subastas que van al mercado, donde usualmente se enfoca en instrumentos que tienen un vencimiento a más de un año.
Respecto a las tasas de interés, la comparación se puede hacer a partir de títulos que tienen una caducidad superior a los seis meses y solamente por promedios generales.
En los instrumentos de uno a tres años, según el promedio de operaciones realizadas a lo largo del 2016, la tasa en el mercado primario fue inferior, a saber, de un 5,35% frente a 5,64% en TD.
En otros plazos, el indicador es inferior en Tesoro Directo.
Incomodidad en el mercado
Al tener una plataforma propia, la Tesorería deja por fuera en esas transacciones los puestos de bolsa.
Cualquier inversionista (o institución) que quiera realizar una transacción en bolsa, como la compra de un bono, debe hacerlo por medio de los puestos.
A su vez, por esas operaciones, los puestos cobran comisiones, que son las que, precisamente, Hacienda pretende evitar, tanto para ellos como para los eventuales compradores.
Al respecto, los operadores bursátiles consultados tienen posiciones diversas que van de las posiciones mesuradas hasta las más críticas.
Juan Carlos Herrera, director de Aldesa, manifestó que TD es una alternativa más para los inversionistas y que, como tal, posee sus ventajas y desventajas.
Por un lado, es útil para Hacienda para satisfacer su flujo de caja. Por otro, puede servir para administrar necesidades de liquidez de los inversionistas, pero no como una estrategia de inversión que permita cumplir objetivo de mayor plazo.
Johnny Mora, gestor de portafolio de Acobo, fue uno de los más críticos. “Genera varias distorsiones en el mercado, por las cuales no podríamos estar de acuerdo; estas y las más serias, son la afectación de la estandarización de las emisiones, la correcta y debida formación de precios, la distorsión que se puede generar en las curvas soberanas de rendimientos, además de las incógnitas que nos quedan acerca de que el instrumento como tal utilice un beneficio del sistema impositivo establecido por ley”, añadió.
Mientras que para Mora la operación de TD afecta a los ingresos de los participantes de un mercado que hace transacciones mayoritariamente con bonos de Hacienda y del Banco Central, para otros aún es prematuro determinar ese efecto.
José Mario Murillo, director transaccional de Sama, opinó que aún no han visto un efecto claro sobre los ingresos. “No se trata de estar o no de acuerdo, está allí y debemos enfrentar la amenaza o aprovechar la oportunidad”, agregó.
El gerente general de INS Valores, Freddy Quesada, está en un punto medio. Afirmó que, por un lado, la Tesorería hace su labor de conseguir recursos de la mejor manera, pero también se debe recordar que por muchos años el mercado de valores fue la fuente de recursos para Hacienda.
Tratamiento contable
Otro de los cuestionamientos para los bonos emitidos en TD es su tratamiento contable y su consideración en caso de que sean adquiridos por bancos a los que se les evalúe el índice de suficiencia de liquidez.
Javier Cascante, jefe de la Superintendencia General de Entidades Financieras (Sugef), contestó que, de acuerdo con el reglamento sobre la administración del riesgo de liquidez, los bonos adquiridos en TD no pueden ser admitidos para este indicador, pues tampoco clasifican como valores admitidos como garantía en el Mercado Integrado de Liquidez, debido a que no son estandarizados. Solo se pueden considerar como una entrada de dinero si vencen a menos de 30 días.
En caso de las entidades públicas, su registro contable debe ser como un activo financiero y medirse al costo amortizado menos las pérdidas por deterioro, dijo el especialista en auditoría Carlos Camacho.
Además, las normas contables actuales establecen que para los activos se debe revelar el valor razonable para realizar comparaciones con los datos que quedan contabilizados.