Por: Todd G. Buchholz.   12 septiembre
gerencia ef, dólar, finanzas, dinero, deuda
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Estados Unidos se enfrenta no sólo a la enfermedad, sino también a la quiebra. Para contrarrestar la “Gran Detención” de la pandemia, la Reserva Federal y el Congreso instrumentaron cuantiosos paquetes de estímulo, por temor a que de no hacerlo, la economía se hundiera a la miseria de los años treinta. El déficit fiscal federal en 2020 rondará el 18% del PIB, y el cociente deuda/PIB supera la marca del 100%. Cifras como estas no se veían desde que Harry Truman mandó los B‑29 a Japón para poner fin a la Segunda Guerra Mundial.

Suponiendo que al final Estados Unidos derrote a la COVID‑19 y no caiga en una distopía, ¿cómo evitará el riesgo inminente de crisis fiscal y bancarrota nacional? Para responder estas preguntas hay que analizar lo ocurrido en la Segunda Guerra Mundial, cuando Estados Unidos llegó a acumular una deuda equivalente al 119% del PIB sin por eso terminar en bancarrota. A llegar la Guerra de Vietnam en los sesenta, el cociente se había reducido a poco más de 40%.

La Segunda Guerra Mundial se financió con aproximadamente 40% de impuestos y 60% de deuda. Los rendimientos para los acreedores fueron insignificantes, ya que la Fed mantuvo la tasa de los títulos del Tesoro a un año en torno del 0,375%, en vez del 2% a 4% de tiempos de paz. Los títulos a diez años, en tanto, apenas rendían el 2%, que hoy en realidad parece alto.

Estos bonos (cuyo valor nominal en general no superaba los $25) los compraron sobre todo ciudadanos estadounidenses movidos por el sentido del deber patriótico. También se sumó a la movida el personal de la Fed, llegando incluso a competir a ver qué oficina compraba más bonos. En abril de 1943, los empleados de la Fed en Nueva York adquirieron más de $87.000 en títulos; con lo recaudado, según les informaron, el ejército pudo comprar un obús de 105 milímetros y un cazabombardero Mustang.

Dejando a un lado el patriotismo, muchos estadounidenses compraron bonos del Tesoro por falta de alternativas mejores. Hasta la desregulación de los ochenta, la legislación federal impedía a los bancos ofrecer a los ahorristas tasas altas. Además, entregar dólares estadounidenses a cambio de activos extranjeros más rentables parecía impensable, y quien lo hiciera se hubiera arriesgado a recibir una visita del FBI de J. Edgar Hoover.

Aunque las bolsas estadounidenses estaban abiertas al público (de hecho, a partir de 1942 el Dow Jones inició un período alcista), las comisiones de los corredores eran caras, y sólo un 2% de las familias estadounidenses poseía acciones. Invertir en bolsa parecía cosa de dandis o de amnésicos que hubieran olvidado la debacle de 1929. En cambio, hoy la mayoría de las familias estadounidenses posee acciones.

En cualquier caso, el hecho es que durante la Segunda Guerra Mundial hubo en Estados Unidos mucho ahorro de los particulares, sobre todo en bonos. Pero los títulos del Tesoro traían consigo un rendimiento exiguo, un vencimiento distante y la imagen adusta de un expresidente. ¿Cómo fue que se resolvió la monumental deuda de la guerra? Tres factores se destacan.

Recuento

En primer lugar, la economía estadounidense creció a buen ritmo. La tasa anual promedio de crecimiento de los Estados Unidos entre fines de los cuarenta y fines de los cincuenta fue alrededor de 3,75%, y eso canalizó cuantiosos recursos al Tesoro. Además, los fabricantes estadounidenses tenían pocos competidores internacionales. La guerra había dejado las fábricas británicas, alemanas y japonesas reducidas a escombros, y las primitivas fundiciones chinas todavía estaban lejos de poder producir autos y electrodomésticos.

En segundo lugar, cuando después de la guerra el gobierno derogó los controles de precios, la inflación se disparó. Entre marzo de 1946 y marzo de 1947, los precios aumentaron 20%, al acomodarse a los costos reales de la actividad empresarial. Pero como el rendimiento de los bonos del gobierno fue muy inferior al 76% de inflación entre 1941 y 1951, hubo una marcada reducción del costo de la deuda pública en términos reales.

En tercer lugar, Estados Unidos se aseguró un costo de endeudamiento fijo por mucho tiempo. En 1947, el plazo promedio de los bonos era superior a diez años, más o menos el doble que en la actualidad. La suma de estos tres factores llevó a que hacia el final de la presidencia de Dwight Eisenhower en 1961, la deuda estadounidense se hubiera reducido a más o menos el 50% del PIB.

¿Qué enseñanzas nos deja esto para el momento actual? La primera es que el Tesoro de los Estados Unidos debería hacerles a los niños del mañana el favor de congelar las bajas tasas actuales, mediante la emisión de bonos a 50 y 100 años.

Para quienes digan que nadie querrá títulos de deuda a 50 o 100 años de un gobierno, la respuesta es que muchas corporaciones ya han subastado con éxito bonos a largo plazo como los sugeridos. Cuando en 1993 Disney emitió bonos a 100 años (los bonos “Bella Durmiente”), la emisión se agotó; éxito similar al que obtuvo Norfolk Southern con el bono a 100 años que sacó al mercado en 2010. (¿A quién se le ocurre, comprarle bonos a 100 años a un ferrocarril?) Y también han emitido deuda a 100 años Coca-Cola, IBM, Ford y muchas compañías más.

A pesar del perjuicio que la pandemia supone para muchas instituciones académicas, la Universidad de Pensilvania, la Universidad del Estado de Ohio y Yale también emitieron bonos a 100 años. Y en 2010, los inversores aceptaron los bonos a 100 años de México, pese a un historial de devaluaciones que se remonta a 1827. Después de eso, también emitieron bonos a 100 años Irlanda, Austria y Bélgica.

Claro que prolongar el plazo de vencimiento no será la solución al problema de la deuda; Estados Unidos también necesita con urgencia una reforma previsional. Pero eso sería tema para otro día.

Finalmente, ¿qué podemos decir de la experiencia inflacionaria de la posguerra? ¿Habrá que reducir la deuda apelando a un alza sideral de precios? Yo no lo recomiendo. Los inversores ya no son la audiencia cautiva que eran en los cuarenta. Los «vigilantes» del mercado de bonos olerán el plan de devaluación a una legua y presionarán al alza sobre las tasas, lo que debilitará el valor del dólar (y con él, el poder adquisitivo de los estadounidenses). Cualquier intento de devaluar la deuda con inflación será una fiesta para los tenedores y acaparadores de oro y criptomonedas.

A diferencia de las campañas militares, la guerra contra la COVID‑19 no terminará con una incursión aérea, un tratado o festejos en Times Square. La imagen más apropiada sería pensar en la deuda como una bomba de tiempo. Se la puede desactivar, pero sólo si ganamos la batalla contra la inercia política y la estupidez. Esta guerra no termina con una gran explosión, pero bien puede terminar con una implosión financiera.

Todd G. Buchholz, ex director de política económica de la Casa Blanca durante la presidencia de George H. W. Bush y director administrativo del fondo Tiger Management, recibió el Premio Allyn Young del Departamento de Economía de Harvard. Es autor de New Ideas from Dead Economists y The Price of Prosperity.