Los pronósticos actuales de muchos bancos, bancos centrales y otras instituciones sugieren que la inflación no será un problema en el futuro inmediato. El Fondo Monetario Internacional, por ejemplo, prevé que, hasta alcanzar el horizonte temporal de sus pronósticos en 2025, la inflación en el mundo seguirá contenida; ¿es posible, de todas formas, que quienes hacen caso de estos pronósticos se encuentren con una desagradable sorpresa?

Los modelos económicos son, desde hace mucho, notablemente imprecisos para predecir la inflación y la COVID-19 complicó aún más el desafío. Quienes hacen los pronósticos económicos calibran sus modelos con datos de los últimos 50 años para explicar y predecir las tendencias económicas, pero las condiciones económicas actuales no tienen antecedentes en ese período. Los pronósticos de baja inflación actuales no garantizan entonces que la inflación en realidad vaya a seguir siendo baja.

Incluso sin presiones inflacionarias adicionales, las tasas de inflación publicadas subirán significativamente en los primeros cinco meses de 2021. Para mayo, los expertos del UBS prevén que la inflación crecerá por encima del 3 % en Estados Unidos y se acercará al 2 % en la zona del euro, principalmente porque la base fue baja durante el primer semestre de 2020, cuando comenzaron los confinamientos por la pandemia. La tasa más elevada, entonces, no señala una creciente presión inflacionaria, aunque un aumento por encima de esos niveles constituiría una señal de alerta.

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Muchos sostienen que la crisis de la COVID-19 es deflacionaria, porque las medidas de mitigación de la pandemia tuvieron un impacto mayor sobre la demanda agregada que sobre la oferta agregada. Esto fue así en gran medida durante los primeros meses de la crisis: en abril de 2020, por ejemplo, los precios del petróleo se acercaron a cero o cayeron incluso a valores negativos.

Pero si miramos con detenimiento la oferta y la demanda surge una imagen con más matices. En especial, la pandemia desplazó la demanda desde los servicios hacia los productos, algunos de los cuales son ahora más caros por cuellos de botella en la producción y el transporte.

Efecto de las restricciones

En los cálculos actuales de los precios para los consumidores, la suba de precios de los bienes se compensa parcialmente con la caída de precios de los servicios (por ejemplo, de los pasajes aéreos); pero, en realidad, las restricciones por la pandemia implican que el consumo de muchos servicios cayó bruscamente (por ejemplo, mucha menos gente viaja en avión). Las canastas de consumo reales de mucha gente se volvieron entonces más caras que la canasta que usan las autoridades estadísticas para calcular la inflación. Por lo tanto, las verdaderas tasas de inflación suelen ser mayores que los datos oficiales, como lo confirman ciertos informes.

Cuando los gobiernos levanten las restricciones a la movilidad, la inflación en los servicios también puede aumentar si la menor capacidad —por el cierre permanente de restaurantes y hoteles, por ejemplo, o los despidos en las aerolíneas— resulta insuficiente para cubrir la demanda.

La expansión fiscal y monetaria sin precedentes en respuesta a la COVID-19 puede plantear un riesgo inflacionario aún mayor. Según las estimaciones de UBS, los déficits gubernamentales agregados representaron el 11 % del PBI global en 2020, más del triple del promedio de los últimos diez años. Los balances de los bancos centrales aumentaron aún más el año pasado, el 13 % del PBI global.

Entonces, los gobiernos financiaron indirectamente sus déficits en 2020 con emisión, pero esto solo funcionará si hay suficientes ahorristas e inversores dispuestos a conservar dinero y bonos gubernamentales con tasas de interés nulas o negativas. Si las dudas sobre la solidez de esas inversiones llevaran a los ahorristas e inversores a pasarse a otros activos, las monedas de los países afectados se debilitarían y eso elevaría los precios para los consumidores.

Los episodios anteriores de excesiva deuda gubernamental casi siempre terminaron con alta inflación. La inflación causada por la pérdida de confianza puede surgir rápidamente y, en algunos casos en épocas de subempleo, sin una espiral de salarios-precios previa.

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Aunque la política monetaria expansiva después de la crisis financiera de 2008 no produjo un aumento de la inflación, nada garantiza que los precios no vayan a crecer esta vez. Después de 2008, la nueva liquidez fluyó principalmente hacia los mercados financieros, Pero la expansión actual de los balances de los bancos centrales está disparando grandes flujos monetarios hacia la economía real, a través de déficits fiscales récord y el rápido crecimiento del crédito en muchos países. Por otra parte, la respuesta a través de políticas monetarias a la pandemia fue mucho más rápida e importante que en la crisis anterior.

Los cambios demográficos, el aumento del proteccionismo y la suba de facto de la meta inflacionaria de la Reserva Federal estadounidense un 2% el año pasado son algunos de los factores que podrían llevar a una mayor inflación en el largo plazo. Aunque es improbable que esos factores estructurales disparen un aumento en el crecimiento de los precios en el corto plazo, podrían facilitarlo.

Una brusca suba de la inflación tendría consecuencias devastadoras. Para contenerla, los bancos centrales tendrían que elevar las tasas de interés, lo que crearía problemas financieros para los gobiernos, las empresas y los hogares altamente endeudados. Históricamente, los bancos centrales, en la mayoría de los casos, fueron incapaces de resistir la presión gubernamental para mantener un financiamiento sostenido del presupuesto. A menudo esto derivó en tasas de inflación muy elevadas, acompañadas por grandes pérdidas en el valor real de la mayoría de las clases de activos, y agitación política y social.

En los últimos meses, los precios de los productos básicos, los costos del transporte internacional, las existencias y el bitcoin aumentaron bruscamente, y el dólar estadounidense se depreció en forma significativa. Esto podría presagiar un aumento de los precios para los consumidores en la zona del dólar. Como las tasas de inflación de los distintos países están altamente correlacionadas, una mayor inflación en la zona del dólar aceleraría el crecimiento de los precios en todo el mundo.

Demasiada gente subestima el riesgo de una suba de la inflación y los pronósticos basados en modelos optimistas no alivian para nada mis temores. Los responsables de las políticas monetarias y fiscales, al igual que los ahorristas e inversores, no debieran correr el riesgo de quedar expuestos. En 2014, el expresidente de la Fed, Alan Greenspan, predijo que la inflación eventualmente tendrá que subir y afirmó que el balance de la Fed es «un montón de yesca». La pandemia bien podría ser la centella que la encienda.

Axel A. Weber, expresidente del Deutsche Bundesbank y del Consejo Directivo del Banco Central Europeo, es presidente de la Junta de Directores del UBS Group AG.