Desde que anunció sus planes de vender el Banco de Costa Rica (BCR), el gobierno del presidente Rodrigo Chaves señala reiteradamente que la venta le dejaría al Estado unos $1.800 millones.
¿De dónde se desprende esa cifra?, el proyecto de Ley de Venta del Conglomerado Financiero Banco de Costa Rica (23.331) mencionó el dato y utilizó como referencia estimaciones del Banco Central (BCCR).
El Departamento de Investigación Económica de la División Económica de esa entidad determinó dos valores de referencia, sin embargo. Uno de $1.802 millones, usando un modelo de rentabilidad en exceso sobre el capital, y otro de hasta $2.453 millones, usando un modelo de descuento de dividendos (el modelo de Gordon).
El informe completo se puede conseguir en el propio sitio del BCCR.
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¿Cómo se calculan las cifras?
Para llegar a la primera cifra, de $1.802 millones, se utilizó el modelo de rentabilidad en exceso sobre el capital. Según explica el estudio, este modelo corresponde a sumar el capital actual y el valor presente del exceso de rentabilidad que la empresa espera alcanzar.
Para llegar a esa cifra, se contempló que el patrimonio del Banco era de ¢765.421 millones ($1.200 millones) al 31 de diciembre pasado, según sus estados financieros. Además, se plantearon cinco supuestos:
- Un período de rentabilidad alta de cinco años, correspondiente a la rentabilidad histórica promedio de los cinco bancos con rentabilidad más alta de Costa Rica (14,16%)
- La caída progresiva de la rentabilidad a partir del sexto año, hasta converger a la rentabilidad histórica promedio de los bancos privados de Costa Rica (9,11%)
- Un crecimiento que se aplana a partir del undécimo año, a una tasa constante de largo plazo de 6,91%
- La repartición de un 50% de dividendos en cada período y la capitalización del remanente
- Una tasa de descuento (costo de capital) de 8,6%, igual a la rentabilidad de los últimos 10 años de los bancos de Costa Rica
Según el estudio, estas previsiones se tomaron “a partir de la literatura”, la cual señala “cómo la privatización de entidades públicas se ha traducido, en su mayoría, en mejoras en el desempeño financiero y operativo de dichas empresas”.
El monto final, sin embargo, podría variar si se usara otra tasa de descuento. El informe señala que, si se empleara la rentabilidad histórica de los bancos privados como tasa de descuento en lugar del promedio general de todos los bancos de Costa Rica (9,11% en lugar de 8,6%), el valor estimado del banco descendería a $1.466 millones. Sin embargo, los encargados del estudio sugieren usar el 8,6% general por la “madurez” de la entidad financiera en cuestión.
La tasa de descuento se usa para estimar el valor actual de los flujos de dinero que se obtendrían en el futuro y, con ellos, llegar al valor de mercado de los mismos.
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La cifra de $2.453 millones, por otra parte, se desprende de la aplicación del modelo de descuento de dividendos: el modelo de Gordon.
A la hora de calcular los dividendos, los investigadores del Central eliminaron de la estimación la reducción que actualmente sufren las rentas del Banco por cargas parafiscales que no pagan entidades privadas. Sin embargo, reconoció que “existen otras distorsiones causadas por asimetrías regulatorias entre bancos públicos y privados que podrían tener un efecto sobre la rentabilidad y la valoración del banco”, y que no pudieron contemplarse.
“Algunos ejemplos de estas distorsiones serían el costo asociado al “peaje bancario”, el monopolio de depósitos en colones de entidades públicas en los bancos del Estado y la función que cumple la garantía estatal”, anotaron, las cuales podrían reducir el costo de la entidad.
´Tomando en cuenta esas limitaciones, se estimó que la valuación sería más alta que con el otro modelo ($2.453 millones).
El texto, sin embargo, establece que “ambos enfoques se pueden interpretar como escenarios diferentes que establecen un rango de referencia”. Según señala, “la principal diferencia entre ambos enfoques radica en los supuestos sobre el crecimiento y comportamiento de los flujos esperados”.
“Por ejemplo, el modelo de Gordon (que estima el valor del BCR en $2.453 millones) supone que el banco opera a perpetuidad con una tasa de crecimiento constante sobre dividendos que se proyectan hasta el infinito. Por otro lado, el modelo de rentabilidad en exceso sobre el capital (que estima el valor del BCR en $1.802 millones) supone un período de 5 a 10 años de rentabilidad alta para luego converger a una tasa de crecimiento menor por medio de una perpetuidad y un flujo moderado de rentabilidades en exceso”, subrayó.
Las estimaciones, redactaron los encargados, son altamente dependientes del crecimiento a largo plazo de la economía costarricense y, en ese sentido, subrayaron que para ambos modelos se usó como referencia la situación macroeconómica costarricense hasta julio de 2022.
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¿Por qué esos modelos?
Los responsables del informe señalaron haber usado estos dos modelos para estimar el valor del BCR porque, “dadas las dificultades para valorar la deuda de una entidad financiera, el enfoque de valoración de bancos suele realizarse sobre el capital de la empresa”.
No obstante, los encargados del estudio subrayaron que el cometido de las aproximaciones era únicamente establecer una aproximación del valor del banco y no “determinar si existen las condiciones óptimas para realizar una venta parcial o total de dicha entidad pública”.
“Por lo tanto, en caso de que se llegara a autorizar la venta de esta entidad, las condiciones y el valor final de venta deberá revisarse de nuevo, idealmente por un grupo especializado en valoración de entidades financieras”, puntualizó el documento, que firmaron los funcionarios César Ulate Sancho y Melissa Vega Monge, de la División Económica del Central.
Asimismo, los especialistas del Banco indicaron que el informe no contempla los costos asociados con la venta, como las comisiones y gastos operativos que cobraría la firma encargada del proceso. Estas obligaciones mermarían cualquier resultado final.
Según indicó el exgerente general del BCR, Carlos Fernández, para un reciente artículo de EF lo ideal sería que la venta del banco deje al menos unas dos veces su patrimonio. Es decir, unos $2.400 millones, al tipo de cambio actual.
Sin embargo, el exgerente de BAC, Gerardo Corrales, señaló que el promedio de las ventas de bancos en el mercado latinoamericano han oscilado entre 1,5 y 2,2 veces el valor en libros de las entidades. Un rango de entre $1.500 y $2.200 millones para el BCR, según estimó.
