EscucharEn su edición impresa del 27 de mayo pasado, el editorial de El Financiero se refería a un problema muy real y muy preocupante: la alta inflación de los alimentos en Costa Rica. Sin embargo, el artículo hace un mal balance de sus causas. Argumenta que, además de los aumentos en los precios internacionales de las materias primas, en nuestro país otra causa de la inflación de los alimentos es el “aumento en la devaluación del colón”.
Compara luego la inflación de alimentos a abril del 2022 (un 11,89%) con la “devaluación del colón en el último año (10%)”, y concluye que “un peso importante” de la inflación de los alimentos “se encuentra en causas de origen local, no internacional”. Finalmente, atribuye esa “devaluación” al empeoramiento en los términos de intercambio, pero “más importante que eso” –continúa– “las presiones sobre el tipo de cambio son consecuencia de una política monetaria dispendiosa que hizo crecer la masa monetaria casi un 30% en los últimos tres años y que mantuvo la tasa de interés muy bajas (sic) por lapso muy prolongado (sic), creando un incentivo para ahorrar en dólares”.
Más allá de los errores tipográficos y semánticos (en un régimen de flotación administrada es más apropiado referirse a “depreciación” que a “devaluación”, pues lo último correspondería a un ajuste cambiario deliberado), en el análisis del editorial hay errores fácticos y de razonamiento. En primer lugar, puesto que una alta proporción de alimentos es importada en Costa Rica, para entender la importancia relativa de las variaciones cambiarias en la inflación de alimentos sería relevante considerar también los aumentos en los precios internacionales. El índice mundial de precios de los alimentos de la Organización para la Alimentación y la Agricultura (FAO) aumentó en 22,7% en los doce meses a abril del 2022, mientras que la variación interanual del tipo de cambio en ese periodo fue de 8,8%. Los precios mundiales de los alimentos se aceleraron a partir de febrero del 2022 (como ocurrió también en Costa Rica), después de la invasión de Rusia a Ucrania. Desde ahí hasta abril del 2022, la variación en los precios de los alimentos en el mundo fue de 16%; la del tipo de cambio de 3,2%. La evidencia sugiere, por tanto, que el aumento en los precios internacionales ha pesado más que el factor cambiario.
Ahora pasemos a las causas de las presiones cambiarias en Costa Rica. Primero, ¿a cuál de los agregados monetarios se refiere el editorialista por “masa monetaria”, a la que atribuye un “dispendioso” crecimiento de “casi un 30%” en los últimos tres años? Entre marzo del 2019, cuando inició la fase expansiva de la política monetaria, y marzo del 2022, la base monetaria, que es el agregado que controla directamente el Banco Central, creció un 10,6% (menor al 15,4% en los tres años a marzo del 2019), y la liquidez total en moneda nacional creció 19,9% en los tres años a marzo del 2022 (frente a 21,4% en los 36 meses inmediatos anteriores).
Segundo, el editorialista argumenta que la causa “más importante” del aumento en el tipo de cambio fue la dolarización del ahorro que la política monetaria supuestamente dispendiosa causó. Sin embargo, una vez que se ajusta por el efecto cambiario (como debe hacerse para no confundir causa y efecto), la proporción en moneda extranjera de la riqueza financiera del sector privado en el sistema financiero nacional (SFN), que es la medida más amplia del ahorro privado, más bien cayó de un 35,2% en marzo del 2019 a un 33,3% en abril del 2022. Contrario a lo que afirma el editorial, no ha habido una dolarización del ahorro local.
Pero, ¿habrá la política monetaria expansiva causado una salida de capitales? Un análisis de la posición de inversión internacional del país indica que, en los tres años al 2021, el flujo de inversión financiera del sector privado hacia el exterior fue de unos $4.300 millones, alrededor de $3.000 millones más que en el trienio anterior. Ese aumento en flujos de capital al exterior se explica enteramente por los fondos de pensiones complementarias (FPC), que en esos tres años aumentaron sus activos externos en $3.300 (más de un 5% del PIB de Costa Rica). Es decir, no ha habido una salida de capitales generalizada, sino de un sector específico que, por su gran tamaño, ha generado una fuerte presión sobre el tipo de cambio. ¿Se debió esto a las bajas tasas de interés locales? Es posible, en el margen, pero el motivo principal de la salida, que inició en el 2015, parece haber sido la diversificación, ante el fuerte crecimiento de la masa de activos de los FPC, la insuficiencia de opciones de inversión en el mercado local y la alta concentración de la cartera en bonos del Gobierno de Costa Rica. De hecho, los activos locales en dólares de los FPC más bien cayeron en estos tres años, lo que sugiere que el objetivo central no ha sido la dolarización por sí misma. Si la causa hubieran sido las bajas tasas de interés locales, ¿regresarán esos recursos ahora que las tasas locales están subiendo más rápidamente que las internacionales? Veremos, pero tengo dudas.
Más allá de eso, como he explicado en otros artículos y lo ha hecho el Banco Central en diversas publicaciones, las presiones cambiarias han sido causadas por una serie de factores externos e internos, en los que nada ha tenido que ver la política monetaria. En cambio, la política monetaria expansiva sí permitió mitigar, vía menores cuotas de créditos nuevos y existentes, el fuerte golpe por la pandemia sobre cientos de miles de hogares y empresas. De esa forma, en el contexto de la mayor contracción económica que ha sufrido el país en cuarenta años, las políticas del Banco Central contribuyeron a mantener la estabilidad del sistema financiero y a estimular la recuperación.
