¿Es demasiado grande el mercado bursátil estadounidense?

Para celebrar la ocasión, mi antiguo compañero de Goldman Sachs, Gavyn Davies, elaboró un análisis numérico detallado de lo que ha sucedido en la economía mundial desde que acuñamos el acrónimo BRIC (Brasil, Rusia, India, China) hace un cuarto de siglo. Por lo que yo sé, se trata del análisis más exhaustivo y objetivo del rendimiento real de las economías del BRICS en relación con los escenarios que planteamos a principios de la década de 2000.

Muchas de las conclusiones de Davies son fascinantes. Para empezar, tanto China como la India han superado con creces nuestras previsiones. Sus contribuciones al crecimiento global del grupo han sido tan grandes que han compensado con creces el bajo rendimiento de Brasil, Rusia y Sudáfrica (este último se añadió una década después de nuestro artículo original sobre el BRIC).

En segundo lugar, China y la India también han superado las previsiones en términos de PIB per cápita, que es lo que realmente importa para el ciudadano medio de cada país. Su éxito sirve, por tanto, de inspiración para todas las demás economías denominadas emergentes.

En tercer lugar, no solo Brasil, Rusia y Sudáfrica obtuvieron resultados inferiores a los previstos en nuestros escenarios originales, sino que lo mismo ocurrió con todas las principales economías desarrolladas, incluida Estados Unidos. Se trata de un hallazgo digno de mención, teniendo en cuenta que la narrativa dominante hoy en día gira en torno al rendimiento superior constante de Estados Unidos. Si bien es cierto que EE. UU. ha eclipsado a Europa y Japón, no ha estado a la altura de lo que esperábamos de él hace 25 años.

Davies también incluye un mapa fascinante para visualizar el cambio en el equilibrio de la economía mundial. Sitúa el centro de gravedad actual (en términos de PIB mundial) en algún punto al oeste de Pakistán, al tiempo que prevé que llegará a la frontera de China en 2040. Esto concuerda con el constante desplazamiento hacia el este que se viene produciendo desde la década de 1980.

Al reflexionar sobre este mapa con un numeroso grupo de inversores privados y académicos, me di cuenta de que contrasta radicalmente con lo que mostraría un mapa de las valoraciones de los mercados de valores. Es de suponer que este centro de gravedad se mantendría claramente en Estados Unidos. Pero en ese caso, hay que plantearse algunas preguntas fundamentales.

Por ejemplo, ¿no está el rendimiento del mercado de valores anclado en el rendimiento de la economía subyacente, medido por el PIB real (ajustado a la inflación)? Por supuesto, existe una bibliografía interminable sobre el tema, incluida la de mi propio antiguo equipo en Goldman Sachs. Durante mi etapa en la empresa, a menudo constatábamos que era el comportamiento «inesperado» del PIB el que tenía mayores consecuencias para los mercados bursátiles. Como es lógico, un periodo de crecimiento del PIB inesperadamente fuerte implicaría unos beneficios inesperadamente sólidos, y viceversa.

Pero, ¿qué dice eso sobre las valoraciones actuales de la renta variable estadounidense, teniendo en cuenta que la economía de EE. UU. no ha sorprendido realmente al alza en lo que va de milenio? Los propietarios de acciones que han obtenido las mayores ganancias patrimoniales podrían verse expuestos a una atención indeseada por parte de los responsables políticos si el público comienza a sospechar que les ha ido mucho mejor de lo que el rendimiento de la economía parecería justificar.

Otra pregunta pertinente es si el rendimiento reciente de la renta variable estadounidense persistirá o volverá a resultados más alineados con el crecimiento del PIB. El mercado bursátil estadounidense está valorado actualmente en unos $77 billones, lo que supone cerca de la mitad de la valoración mundial total —una cuota dos veces mayor que la participación de EE. UU. en el PIB mundial (alrededor del 25 %). Esta discrepancia sugiere que o bien el PIB debe acelerarse bruscamente, como creen algunos optimistas de la IA, o bien las acciones están abocadas a una corrección.

Es cierto que la cuota de EE. UU. en las valoraciones de los mercados bursátiles mundiales también se acercaba al 50% allá por 1980. Pero eso fue antes de que China e India tuvieran mercados bursátiles comparables. En aquel momento, Europa continental, el Reino Unido y Japón representaban las cuotas restantes, con alrededor del 13%, el 8,5% y el 15%, respectivamente. Pero hoy en día, la cuota de Europa sigue siendo más o menos la misma, mientras que la de Japón ha caído al 5-6% y la del Reino Unido a un mísero 2,5%.

Mientras tanto, la cuota global de China ha crecido hasta situarse en torno al 10%, la de la India ha alcanzado el 5%, y los BRICS en conjunto representan ahora alrededor del 20%, lo que es considerablemente superior a la cuota del 10% que proyectamos en otro informe anterior de Goldman Sachs. Y, sin embargo, en el caso de China, esta capitalización bursátil mucho mayor sigue siendo significativamente menor que su respectiva cuota del PIB mundial, lo que supone la situación inversa a la de Estados Unidos.

Recordemos que, durante el apogeo del mercado japonés alrededor de 1990, su capitalización bursátil era de alrededor del 45 % del total mundial, frente al 30 % de EE. UU. en aquel momento. ¿Podría la experiencia japonesa durante los 36 años siguientes ser indicativa del propio futuro del mercado estadounidense? Al entrar en esta temporada de salidas a bolsa históricas de empresas de IA, los inversores deberían tener muy presente esa pregunta.

Jim O’Neill es exministro del Tesoro del Reino Unido y expresidente de Goldman Sachs Asset Management.

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