Rocío Aguilar, superintendente de Pensiones: Sector podría invertir en títulos de obra pública, pero oferta es deficiente

La posibilidad de que operadoras de pensiones inviertan en títulos valores para financiar obra pública es alta según la superintendente de Pensiones, Rocío Aguilar. No obstante, advierte de que actualmente la oferta es pobre en su cantidad y en su calidad.

Aguilar considera que las reformas necesarias para una mayor participación de los fondos de pensiones en este tipo de proyectos pasa por mejorar los procesos de preinversión y la calidad de los contratos públicos, más allá de generar nuevas regulaciones para el tema.

EF conversó con la superintendente sobre la materia. Ella considera que la combinación de fondos de pensiones con obra pública es una “fórmula mágica” de la que ya se ha hablado mucho, pero que no se ha impulsado realmente a través de la eliminación de nudos existentes para su puesta en marcha.

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¿Tiene realmente capacidad el sector de las operadoras de pensiones para participar en proyectos de titularización de obra pública?

— La oportunidad de ampliar la oferta de este tipo de inversiones para el mercado capitales es una excelente noticia, porque uno de los temas complicados es que los fondos de pensión, que son fondos que están en etapa de crecimiento, tienen en el mercado local pocas oportunidades, excluyendo las clásicas oportunidades de Gobierno o del Estado o algunas otras.

Las operadoras sí lo pueden hacer. De hecho, el reglamento de Gestión de Activos permite (invertir) hasta un 10% en esa clase de instrumentos y hoy día lo que hay es menos del 0,5%.

¿Y qué dificulta llevar esto a la práctica hoy? ¿Qué debería de cambiar para impulsar esto?

— Para aprovechar la oportunidad de mercado lo primero que creo que es imperativo es tener proyectos que hayan completado el ciclo de proyecto hasta lograr perfeccionar o resolver los problemas que en Costa Rica solemos resolver en etapa de construcción en su etapa de preinversión.

Es decir, la preinversión de estos proyectos debe ser una garantía de la calidad de proyectos que se puedan ejecutar. La segunda parte de esto tiene que ver con su estructuración.

¿Cuenta Costa Rica con los suficientes mecanismos legales para implementar titularización de obra pública?

— El país cuenta con una amplia oferta legal para poder estructurar el financiamiento de estos proyectos desde la ley de concesión de obra pública, en todas sus versiones. Está la titularización o reciclaje de activos, instrumentos que se han generado desde la Consejo Nacional de Supervisión del Sistema Financiero (Conassif) y la Superintendencia General de Valores (Sugeval), y fideicomisos de obra pública.

Hay un variado conjunto de instrumentos y esos instrumentos se han usado de forma muy escasa. Entonces creo que lo que hay que analizar dónde es que está realmente el problema.

¿Dónde considera que está ese problema?

— El problema que tenemos tiene que ver con la calidad de la de la inversión que se lleve adelante y la necesidad de una muy buena institucionalidad para hacerse cargo de estos proyectos. En estos proyectos la clave del éxito para su financiamiento tiene que ver con la repartición de riesgos. Una buena distribución de riesgos constructivos, legales, ambientales, macroeconómicos, de tráfico, etcétera., es una clave para esto.

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También están los buenos esquemas de supervisión, los contratos de obra, la calidad del contrato entre la administración y quien lleve adelante la concesión, el fideicomiso o el nombre que le pongamos.

Normalmente las infraestructuras requieren de recursos de largo plazo y van a ser contratos que viven en el largo plazo y van a tener que enfrentar cambios de carácter social, cambios tecnológicos, cambios macroeconómicos y entonces el cómo podamos diseñar esos contratos para que se puedan acoplar, sin ser contratos que pueden cambiar ante cualquier circunstancia, es otro que requiere de fuertes capacidades.

¿Cómo califica la poca experiencia que ha tenido Costa Rica en la materia?

— Las experiencias las hemos tenido. Por ejemplo, en el caso de los proyectos del sector eléctrico, ahí hay dos o tres proyectos que fueron muy oportunamente titularizados, o el Fideicomiso Esfera del Banco de Costa Rica (BCR), que me parece es otra experiencia que podría ir generando la madurez necesaria para que invertir los recursos de los fondos de pensión.

Lo importante para invertir los recursos de los fondos de pensión es que la calidad de esos proyectos y que el flujo que va a ser la fuente de repago esté lo suficientemente asegurado, para no trasladarle a los afiliados de los fondos de pensión riesgos que no deberíamos asumir.

En la experiencia chilena, que es una experiencia de las más ricas en materia de concesiones, las operadoras de pensión fueron una fuente de financiamiento importante, pero no fueron los que corrieron los riesgos. Hubo en su génesis algunos instrumentos, como seguros, que permitían que reducir el costo de esas emisiones y evitaban que los fondos corrieran con esos riesgos.

¿El panorama fiscal de Costa Rica parece brindar un escenario apto para este tipo de respuesta en obra pública?

— Todos los ingredientes necesarios están. Primero, la fuerte necesidad de invertir en infraestructura como un elemento dinamizador para el desarrollo del país. También existen suficientes marcos jurídicos, pero tiene necesariamente que avanzar en la institucionalidad y en la regulación para garantizar la mejor calidad de la inversión y la mejor estructuración de los proyectos.

El país tiene experiencia y lo más rico que podría hacer con eso es de ver cuáles fueron los factores de éxito y cuáles fueron limitaciones para poder corregirlo hacia adelante.

Hace algunos años me parece que hubo una emisión que tuvo que ver con la ruta 27 y lo que se pudo colocar en el país fue una suma relativamente baja, a pesar de que era un proyecto nacional. El resto se colocó internacionalmente y esto también pasa por la capacidad de los gestores de activos para poder evaluar adecuadamente estos nuevos instrumentos.

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¿Cómo evalúa la oferta actual?

— No hay.

El país ha tenido experiencia. Y realmente son pocos los instrumentos que hay. Las operadoras lo que tienen es menos de 0,5% a pesar de lo que pueden invertir en un 10%. ¿Cuáles son los productos que se han estructurado en los últimos años y que hayan ido al mercado? ¿Cuáles están en este momento disponibles?

Ahora hay que tener en consideración que uno de los elementos que tampoco han ayudado es la deuda del Estado. El problema fiscal y la necesidad de recursos por parte del Estado ha sido también un participante que ha generado un poco de sombra a todas esas oportunidades.

Aquí hay temas que van más allá. Primero, que no hay oferta. Y segundo que, de haber oferta, estaría compitiendo también con el soberano. Por eso yo creo que, además de la urgente necesidad de corregir el problema de la sostenibilidad de la deuda, es importante que Hacienda pueda ir a otros mercados y no ser el participante que ensombrece al resto de figuras del mercado local.

Los fondos de pensión son una excelente fuente porque son fondos de largo plazo y de ahorro nacional, que sería súper importante poder invertir para poder cerrar la brecha tan grande de infraestructura que tenemos; pero para hacerlo no se trata solo de decirlo o hacer normativa, porque tenemos normativa.

Pongo de ejemplo el proyecto de “Ciudad Gobierno”, que ha sido en esos proyectos en los que todo el mundo tiene interés y hay posibilidad de financiarlo, quizá en parte con deuda bancaria y en parte titularizando esos flujos.

¿Es un problema de oferta?

— Es un problema de oferta. Y para resolver el problema de oferta hay que resolver el problema de la calidad de la oferta, que tiene necesariamente que ver con la regulación, con la institucionalidad, con la calidad de los contratos, con la adecuada repartición de los bienes y bajo la premisa de que el riesgo debe soportarlo aquel que mejor le puede controlar. Por ejemplo, el riesgo constructivo o de sobrecosto debería ser un riesgo de constructor, no del fondo de pensiones.

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Algunos candidatos hablan de titularizar ganancias por recursos minerales. ¿Es posible para operadoras de pensiones participar en ese tipo de inversiones?

— En primer lugar, (apostar por recursos minerales) es una decisión de política pública y eso no es una decisión de la Superintendencia, ni de las operadoras.

En segundo lugar, habría que analizar si, a la luz de las nuevas regulaciones internacionales en materia de mercado de valores sobre sostenibilidad y temas ambientales, realmente pasarían la prueba ácida de toda esa regulación. Eso sería un elemento que habría que calificar, porque hoy todos los temas relacionados con los riesgos de carácter ambiental y climáticos son elementos que se deben cuantificar y valorar a la hora de hacer esa clase de inversiones.